全面解读新“国九条”——加强监管、防范风险，推动高质量发展

作者系财信证券研究(jiū)发(fā)展中(zhōng)心分析(xī)师 

袁(yuán)闯（执业证书编号：S0530520010002）

黄红(hóng)卫（执业证书(shū)编号：S0530519010001）

国务院近日(rì)印发《关于加强(qiáng)监管防范风险推动资本市场高质量
发展的若干意见》（下简称新
“国(guó)九条”、《意(yì)见》）。这(zhè)是继2004年
、2014年先后出台促进资本市场发展“国九条”之后，再次出台的推动中国资(zī)本市(shì)场发展的纲(gāng)领(lǐng)性文(wén)件。《意见(jiàn)》提出，要以强(qiáng)监管、防风(fēng)险、促高质量发展为主(zhǔ)线，以(yǐ)完善资本市(shì)场基础制度为重点，更好发挥资本(běn)市(shì)场功能作用，推进金融强
国建设，服务中国式现代(dài)化大局。

财信证券认为(wèi)，《意见(jiàn)》提出了资本市场建设要坚持的基本原(yuán)则，描(miáo)绘了未来5年、2035年和本世纪中叶资本市场发(fā)展的目标，并从企(qǐ)业上市存续(xù)到(dào)退市、机构(gòu)监管、交(jiāo)易监管、长(zhǎng)期资金入市、深化改革与开放(fàng)、法制建设及监管能力建设等方(fāng)面对推动资本市场(chǎng)高(gāo)质量发展做出了部署。以2024年新“国九条”为标志，中国资本市场将进入金
融强监管、更强(qiáng)调投资者保护(hù)的高质量发(fā)展阶段。

针对入口端，《意见》要求进一步完善发行上市(shì)制(zhì)度，包括提高(gāo)主板、创业板上市标准，完善科创板科创属性评价标(biāo)准；严格再融资审核把关(guān)等(děng)。财信证券 指出(chū)，从家数来看，A股上市公司家数已经接(jiē)近美股，但 我(wǒ)国(guó)证券化率(lǜ)（总(zǒng)市值(zhí)/GDP）仅
为(wèi)美(měi)股的(de)26%，中国(guó)资(zī)本市场大而不强。2021年底 迄今，美股上市公司总家数从5807家降低至5564家，净减少243家。考(kǎo)虑到当前中美上市公司家数大致相当，但总市值相差较远，后续A股上(shàng)市公(gōng)司总家数可能不会(huì)大幅增长，未来政策重(zhòng)点(diǎn)在于提高上市公司质(zhì)量，提升资本市(shì)场服务实体经(jīng)济的质效、优化资本市场资源配置功能，避免低劣公司抢占优质公司资源，防止伪创新公司抢占真(zhēn)创
新公司资源。

针(zhēn)对退出端，《意(yì)见》提出(chū)“进一步(bù)严格 强(qiáng)制退市标准。建立健全不同板块差异化的退市标准体系。科学设
置重大违法退市适(shì)用(yòng)范围。收紧财务类退市指标。完善市值标准等交易(yì)类退市指标。加大规范(fàn)类
退市实施力度”。财信证券认为，从2019年试点注(zhù)册制(zhì)以来，A股退市家数和退市率明显提升，退市率从2019年的(de)0.26%大幅提升至2022年0.94%。但相(xiāng)比海外成熟市场(chǎng)而言(yán)，A股退市率仍非常低，资本(běn)市场优胜劣汰、优化资源配置功能尚未明显发(fā)挥。2017年至2022年，美股市场年退市(shì)率在4.5%至8.6%（平均值(zhí)为6%），远高于A股(gǔ)市场退市率水平。预(yù)计A股退市率或迎来趋势性提升，这将(jiāng)深刻改变A股投资(zī)生态。在退市率提升趋势下，“小差”公司存在(zài)边缘化可能(néng)性，“壳溢价”大概率将消失，A股(gǔ)将进一步呈现“头(tóu)部化、指数化、机构化”趋势，有(yǒu)利于A股市场从此前(qián)“暴涨暴跌、牛短熊长、短线投机盛行”的投(tóu)资生态逐步过渡至未来“平稳运行、慢牛长牛、长线价值(zhí)投资为主导”的(de)投资(zī)生态(tài)。

针对分(fēn)红及回购，《意见》提出“强化上市公司现金分红监管，推动上市公司提升投(tóu)资价值”，同时“对多年未分红或分红比(bǐ)例(lì)偏低的公司，限制大股东减持、实施风险警(jǐng)示”。根据财信证券统计，截至2023年4月19日，全部港股、全部美股（不含OTC）、全部A股近12个月的股息率中位数(shù)分别为5.15%、2.96%、0.98%，港股和
美股股息率远高(gāo)于A股市场。从回购力度来看，2022年全年，全部A股、全部(bù)港股全面解读新“国九条”——加强监管、防范风险，推动高质量发展、全部美股的股份回购金额分别为0.66万亿元人民币、0.10万亿港元、1.03万亿美(měi)元，占2022年底(dǐ)各自
市场总市(shì)值的比例分别为0.78%、0.19%、2.01%。财信证券指出，通过引导上市公司加(jiā)强市值管理、股份回购 后(hòu)依法注销、运用股权激励和并购(gòu)重组提高(gāo)发(fā)展质量。这(zhè)些措施将推动上市公司持续提升分(fēn)红比例(lì)、更加注重提升(shēng)投资价(jià)值，资本市(shì)场投融 资两端将(jiāng)更加趋于均衡。

针对违规减(jiǎn)持，《意(yì)见》提出“严格规范大股东尤(yóu)其是(shì)控股股东 、实际控制人减持，按照实质重于形式的原(yuán)则坚(jiān)决防范各类绕道减持。责(zé)令违规主体(tǐ)购回违规(guī)减持股(gǔ)份并上缴价差”。财信(xìn)证券测(cè)算，2019—2022年(nián)重要股东二级市场年均
减持规模（增持额-减持额）达4868.62亿元。其预计《意见》将督促控股股东专注提升业绩、改善投资者回报，推(tuī)动上市公司持续稳健发展。

2024年新“国九(jiǔ)条”从严把发行上市准入关、严(yán)格上市公司持续监管、加大退市监管力度 三(sān)个方面建立了对上市公(gōng)司(sī)全流程 、全方位的严(yán)监管体制。这将彻底改(gǎi)变过往A股宽进难出、重融资轻投资(zī)、部分制度公平性欠佳的突出问题(tí)。

此外，针对行(xíng)业机构，《意(yì)见(jiàn)》将引导行业机构树(shù)立正确(què)经
营理念，处理
好功能性和盈(yíng)利性关系；推动行业机构加强投行能力和财(cái)富(fù)管(guǎn)理能力建设。财信证券预计金融行(xíng)业的盈利性特征将弱化，更加(jiā)重视发挥证券基金机构服务实体经济、居民财富(fù)增值(zhí)、防范化解风险(xiǎn)等社会性功能。同时，《意(yì)见》提(tí)出(chū)，要积极培育良好的行业文化和投资文化
，完善(shàn)与经营绩效、业务性质、贡献水(shuǐ)平、合规风控、社 会文化相适应的证券基金行业薪酬管理(lǐ)制度；坚决纠治(zhì)拜金主义、奢靡享乐、急功近利、“炫富”等不良风气。财信证券认为，党的坚强领导、健康的文(wén)化、合理的薪酬制度，是(shì)证券基金机(jī)构(gòu)可持续发展的重要基石，这将为证券基金机构专注、专业(yè)，发挥(huī)服(fú)务实体经济、助力居民财富(fù)增值以及(jí)防范化解风险等功能提供(gōng)有力组织与思想保障(zhàng)。

针对市场交易，《意见》提出加强交易监管，增强(qiáng)资本市场内在稳定性，尤其强调(diào)“出台程序(xù)化(huà)交易监管规(guī)定，加强对高频量化交易监管”。财信证券认(rèn)为，参考海外经验，量化交(jiāo)易的最大问题在于(yú)“模型高度雷同、交易行(xíng)为(wèi)趋于一致(zhì)”，因此容易导致指数(shù)短时(shí)间的暴涨暴跌。其预(yù)计未来中国量化交易可能(néng)会被限制在一定比例范围内(nèi)，一方面促进其和中(zhōng)国资本市场共同成长，另
一方面(miàn)又要防止对市场的冲(chōng)击，尤(yóu)其(qí)避免集(jí)中(zhōng)在单(dān)一风格或者单一因(yīn)子(zi)上。

针对投资端建设，《意见》提出建立培育长期投资的市场生态，完善(shàn)适配长期投(tóu)资(zī)的基础制度，构建支(zhī)持“长(zhǎng)钱长投”的政策体系。财信证券指(zhǐ)出，这全面解读新“国九条”——加强监管、防范风险，推动高质量发展与近几年来我国资本市(shì)场投资端改
革(g全面解读新“国九条”——加强监管、防范风险，推动高质量发展é)的思路一脉相承，未来公募基金规模仍(réng)有较大(dà)发展空(kōng)间，保险(xiǎn)资金、银行(xíng)理(lǐ)财、信托资金入市比例也(yě)将进一步提(tí)升。

针对(duì)融资端建
设，《意见(jiàn)》提(tí)出，进一步全面深化改革开放，更
好服务高质量(liàng)发展。包
括着力做好科技金融、绿色(sè)金融、普惠(huì)金融、养老金融、数字金融五篇大文章；完善多层次 资本(běn)市场体(tǐ)系；坚持(chí)统(tǒng)筹资本市场高水平制度型开放和安(ān)全等。对此(cǐ)，财信证券认为，中国未来资(zī)本市场(chǎng)融资的重点将更(gèng)加聚(jù)焦于五篇大文章和国(guó)家重点产业、科技(jì)战略方(fāng)向；同时(shí)，在严(yán)把(bǎ)上市公司入口关的情况下，加大并购重(zhòng)组力度，是优化资本市场资源配置、提高上市公司质量的重(zhòng)要(yào)方向(xiàng)，未来并(bìng)购重组活动(dòng)将会更加活跃。

总体来看，新“国九条”延(yán)续了党的二十大报告、中央金融工作会议中(zhōng)的“党领导(dǎo)、高质量发展、强监管、金融强国”等(děng)思路原则，在加强监管、防范风险(xiǎn)基础上，推动资本市场高(gāo)质 量发展，一系列措施将优化、重(zhòng)塑A股市场生态。同时，大力推动中长(zhǎng)期资
金入市，重点做好科技金融
、绿色金融、普惠金融、养老(lǎo)金融、数字金融五篇大文章。

以上(shàng)观点来自财(cái)信证券研究(jiū)发展中心
2024年4月13日研究报告《全(quán)面解(jiě)读2024年国九条：加(jiā)强(qiáng)监管、防范(fàn)风(fēng)险(xiǎn)，推 动高质量发(fā)展》。风险(xiǎn)提示：股市有风险，投资需谨(jǐn)慎。

校对：赵燕

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