日本央行或按下加息“暂停键”

张锐(ruì)

今年以来已经连续两次升息的日本央(yāng)行(xíng)是否会再度(dù)加(jiā)息？日本央行行(xíng)长植田和(hé)男的最新表态是，如果经济逐(zhú)步复苏和价格前景成(chéng)为现实，将再次加息。不过，恰恰是经济(jì)增长与通(tōng)货膨胀(zhàng)两项(xiàng)关键指标走势的非稳定性与不确定性，可能导致(zhì)日本央行在明年3月之前会选择按兵不动(dòng)。

日本
内阁发布的最(zuì)新数据显示(shì)，第(dì)二季(jì)度日本实际环(huán)比增长
，按年率计算增幅达到了3.1%，尽管如此，也很难做出日本经济长(zhǎng)期乐观的判断。其中(zhōng)日本央行或按下加息“暂停键”一(yī)个重要指标(biāo)是，经(jīng)过连续两个月勉强维持于“荣枯(kū)线(xiàn)”上(shàng)沿之后(hòu)，最新7月的日本制(zhì)造业采购经
理人指数PMI降至49.1，代表经济增(zēng)长的动能已然减弱(ruò)。

从投资角度看，除了依(yī)靠国债扩张勉强维
持公共投资增幅与去年保持(chí)持平以及大型企业(yè)投资略有增长外，对投资贡献超过八成比(bǐ)例的中(zhōng)小企业投资呈现出明(míng)显的边际减弱趋势，日本央行预计今年企业(yè)的全年投资(zī)增速只有(yǒu)3.3%，同比至少
下降2%；出口方面(miàn)，上半年日本经(jīng)常(cháng)项目依然呈现逆差，但赤字幅度却缩小了49.6%，其中主要原因在于(yú)，上半(bàn)年(nián)日本企业海外投资(zī)继续(xù)创出(chū)新高，收益达到19.2万亿日元 ，经常账户出现顺差(chà)12.7万(wàn)亿日元，记(jì)入日(rì)本经常项目总账后，上(shàng)半年顺(shùn)差规模大增近60%，总体贸易(yì)赤字减少至2.7万亿(yì)日元。

但是，无论是维系(xì)政府(fǔ)投资的增量国债发行(xíng)，还是海外投资扩张以及经常项目顺差的持续改善，都 是建立在低利率成本以及日元贬值(zhí)基
础之上的，如果利率(lǜ)进一步上升，日本政府的融资成本将显(xiǎn)著增加，从(cóng)而必然弱化公共投资的“乘数效应”，同时日元升(shēng)值在削弱国内出口企业竞争力的同时，也会使企业海外投资(zī)收益锐减并
可能逆转顺差趋势，日本贸易逆差也会进一步承压
，最(zuì)终对经济构成逆风
；另外，日本央行预计(jì)对GDP贡献超六成比重的日本私人消费今年只能微增0.5%，若利率继续走(zǒu)高，消费动能会更加走弱。因此，即便是(shì)目前的利率水(shuǐ)平(píng)距离1%左右的中性利(lì)率目标存在着不小(xiǎo)距离，日本央行也(yě)不会(huì)贸然再度加息。

相(xiāng)比于经济(jì)前景充满诸多不确(què)定性从而构(gòu)成了日本央行进(jìn)一步加息的(de)重大牵绊，通胀动能切换尚未完全到位对货币政策的再紧缩所形
成的约束力更大。数据显(xiǎn)示，今年(nián)6月日本国(guó)内CPI已降至2.8%，物价增速持续(xù)28个月位于2%的日本央行或按下加息“暂停键”(de)目标以上。

就物价上升动(dòng)能而言，全球大宗商品价格(gé)上涨与日元(yuán)持续(xù)贬值一直扮演着日本本轮通胀的最主要推手，这种外生(shēng)型通胀不仅会增加企业成本，也会抬升私人消费成(chéng)本，最终抑制(zhì)与侵蚀经济，日(rì)本央行为此始终强(qiáng)调要实现通胀动能的切换，即由以消费需求拉上式的 内生(shēng)型通胀替代成本(běn)推动型(xíng)的外生型通胀。数据(jù)显示，继(jì)去年日(rì)本薪资上涨创(chuàng)出30年的最大增幅后，今年“春斗”谈判后日本(běn)最大工会联合会Rengo的成员平均(jūn)工资增幅
达5.1%，创下过去33年
来的最高水平。工资走(zǒu)高(gāo)开始作(zuò)用于消费。

但要说通胀的消费(fèi)动能已(yǐ)经完 全切换到位显然为时过早。数据显示，月份实际工资上(shàng)涨的主要原因，是包括(kuò)夏季一次性奖金在内的“特别支付工资”同(tóng)比上涨7.7%，对(duì)工 资起到了强烈的拉升作用；另外，月份的日(rì)本企业服(fú)务价格虽延续了涨势(shì)，但相比前月的却(què)环比下降(jiàng)了(le)0.4个百分点(diǎn)，背(bèi)后所显(xiǎn)示的是消费势能依旧较为疲弱(ruò)。日本总务省(shěng)公布的调查(chá)结果显示，6月(yuè)日本去除物价(jià)因素后(hòu)的实际家庭消费开
支同(tóng)比减少1.4%，且为日本家庭消费(fèi)支出连续二个月的下降。

最后还要强调一下加息对日本股(gǔ)市的影响。理论上(shàng)说，加息将会提高融资成本从而(ér)对股票市场产生负面影(yǐng)响(xiǎng)，而且日本企业海外净资产(chǎn)以及投资与贸(mào)易(yì)收益创新高(gāo)，主要依赖的就是日元贬值所导致的汇率(lǜ)结算增值，而加息(xī)必然带来日元(yuán)升值，相应的，日本企业(yè)海(hǎi)外收益就(jiù)会受到溢价 折(zhé)损，而且海外的日本企业绝大多数又在东京证券交易所上市(shì)，发行日元(yuán)计价的财报，在日元升值背景下，海外的收益会更少地(dì)计入(rù)在日元的财报 当中，进而(ér)最终形成“强日元恶化财报(bào)”的(de)关联，于是人们看到，日本央行第二次加息声(shēng)落地之后，伴随着丰田汽车、斯 巴鲁(lǔ)等日(rì)本海外商业(yè)巨头的股票被投资人齐刷刷地疯狂抛售，日经225指数被(bèi)拖(tuō)进了激流(liú)与旋涡之中，虽然日本央行副行长(zhǎng)内田真一紧急出面与(yǔ)市场积极沟通(tōng)后，日本股(gǔ)市至(zhì)今(jīn)收复不少失(shī)地，但黑天鹅事件留下的“疤痕效应”短期内恐很难(nán)消除，日本央(yāng)行对于接(jiē)下(xià)来的加息动 作安排也会慎之又慎。

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